詳細(xì)信息如下： 文|阿爾法工場(chǎng)李闖2月28日，“標(biāo)普500指數(shù)5天暴跌12%”的歷史最快下跌，被認(rèn)為是向全球投資者敲響“經(jīng)濟(jì)將陷入衰退，熊市開始到來(lái)”的警鐘。

　　美東時(shí)間3月3日早晨，美國(guó)聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）發(fā)布了降息50個(gè)基點(diǎn)的決定，以應(yīng)對(duì)當(dāng)前的COVID-19（新冠狀病毒）疫情蔓延對(duì)經(jīng)濟(jì)可能造成的沖擊。上一次美聯(lián)儲(chǔ)做出如此動(dòng)作，還是2008年金融危機(jī)時(shí)。

　　自2009年666點(diǎn)的低位到2020年3393點(diǎn)的歷史最高位，美股（S&P500）這輪“5倍牛市”已經(jīng)走過(guò)了11年。

　　這11年中，特別是近兩年，無(wú)數(shù)唱空美股的投資者均鎩羽而歸。最終的導(dǎo)火索顯然事前誰(shuí)也預(yù)料不到的。

　　伴隨美股的這次深度回調(diào)，一種說(shuō)法也開始廣為人知：

　　“美股這一輪超長(zhǎng)牛市，背后最大的推手不是川普減稅，不是企業(yè)盈利的增加，而是管理層們?yōu)E用的回購(gòu)。從2019年開始，美國(guó)上市公司迎來(lái)了CEO離職潮，在今年1月份數(shù)據(jù)更是創(chuàng)下了歷史新高。這些CEO撈足了吃飽了，知道風(fēng)暴要來(lái)了，就留下爛攤子走人了?！?/p>

　　那么，這輪美股牛市，是CEO們用回購(gòu)吹起來(lái)的一個(gè)泡沫嗎？然后，眼看股市行將崩盤，CEO們選擇了提早離場(chǎng)？

　　我們想通過(guò)以下幾個(gè)方面的分析來(lái)回答上述疑問(wèn)：

　　為什么CEO使用“股票回購(gòu)”？

　　股票回購(gòu)真的是“泡沫”的罪魁禍?zhǔn)讍幔?/p>

　　CEO們真的知道什么“內(nèi)幕”嗎？

　　“CEO離職數(shù)”能不能用來(lái)預(yù)測(cè)股市見頂？

　　為什么CEO使用“股票回購(gòu)”？

　　企業(yè)的首要目的，毫無(wú)疑問(wèn)是為其股東創(chuàng)造利潤(rùn)。而管理層的目標(biāo)，即使是出于自己的利益（更高的薪酬，自己手上更值錢的股票），也同樣是提高股東的回報(bào)率。通過(guò)回購(gòu)去減少市場(chǎng)上流通的本公司股票，每股盈利（EPS）提高了。

　　EPS的提高對(duì)CEO有什么好處？

　　首先，他們的薪酬會(huì)跟公司的盈利性掛鉤，公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)越好看，CEO的年薪越高。

　　其次，大多數(shù)CEO都是公司股份的長(zhǎng)期持有者，也傾向于通過(guò)股票回購(gòu)來(lái)得到投資回報(bào)，而不是現(xiàn)金分紅。

　　為什么？一是可以將手里的股票部分變現(xiàn)，二是剩下的股票價(jià)格也會(huì)隨之增高?，F(xiàn)金分紅被視為“普通收入”來(lái)征稅，但賣掉股票賺的錢是“資本利得”。兩者之間的差別還比較大。

　　（“一般收入”稅率（藍(lán)色）和“資本利得”稅率（黃色）在不同的年收入水平下的對(duì)比）

　　上圖顯示，兩種不同類別的稅率相差10%以上。更進(jìn)一步，假如CEO持有某只股票超過(guò)一年，那么“資本利得”將被視為“長(zhǎng)期資本利得”，稅率會(huì)降到20%。退休以后，這個(gè)稅率還會(huì)更低。

　　所以，股票回購(gòu)的最終受益者，除了CEO本人外，公司股東、機(jī)構(gòu)投資者都會(huì)受益。另外，普通員工從股權(quán)激勵(lì)中也能受益。

　　股票回購(gòu)真的是“泡沫”的罪魁禍?zhǔn)讍幔?/p>

　　其實(shí)，不僅股票回購(gòu)沒有在這輪美股牛市中扮演特別重要的角色，連減稅和公司盈利性也不是推高估值水平的決定性因素。

　　數(shù)據(jù)顯示，標(biāo)普500指數(shù)的股票回購(gòu)水平，從2018年7月（平均每周）的1000億美金，已經(jīng)下降到了2020年1月的100億美金。同時(shí)期標(biāo)普指數(shù)上漲了14%。

　　我們認(rèn)為，這輪美股超長(zhǎng)牛市的最大推手，應(yīng)該被動(dòng)型股票基金，特別是指數(shù)基金。

　　在2019年8月，美國(guó)被動(dòng)型股票基金的資產(chǎn)管理規(guī)模首次超越了主動(dòng)基金，達(dá)到了42000億美金（主動(dòng)型41000億）。投資于大盤股的被動(dòng)型股票基金更是占到所有美股股票基金的33%。

　　下面一組數(shù)據(jù)說(shuō)明了過(guò)去10年間，兩種類型基金的資金凈流入/出，黃色為被動(dòng)型（流入），藍(lán)色為主動(dòng)型（流出）。

　　為什么這些被動(dòng)型股票基金（如ETF）會(huì)推高指數(shù)？假如有A（主動(dòng)型）、B（被動(dòng)型）兩只基金都持有一家叫XYZ公司的股票。當(dāng)XYZ股價(jià)上漲時(shí)，A基金會(huì)賣掉其投資組合中的一部分XYZ股票，以保證對(duì)XYZ的持倉(cāng)比例保持一定比例：一是為了避免持有過(guò)多的高估值股票，二是變現(xiàn)分紅；

　　相反，B基金在XYZ上漲時(shí)會(huì)買入更多的XYZ股票，以保證對(duì)XYZ的持倉(cāng)比例和XYZ市值占整個(gè)股市市值的比例保持一致。

　　結(jié)果就是，當(dāng)那些高估值的股票仍然有源源不斷的買盤的時(shí)候，市場(chǎng)會(huì)理所當(dāng)然的認(rèn)為那個(gè)定價(jià)是“合理”的，從而推高了整體股市價(jià)格水平。

　　CEO們真的知道什么“內(nèi)幕”嗎？

　　想要“割韭菜“，自然要看看“韭菜”在誰(shuí)手上。與A股80%以上的玩家都是散戶不同，美股的機(jī)構(gòu)投資者擁有78%羅素3000（寬基指數(shù)）公司的總市值，80%的標(biāo)普500公司的總市值。以那些我們耳熟能詳?shù)墓緸槔?/p>

　　想要從這些無(wú)論是智力、經(jīng)驗(yàn)（高盛于1861年創(chuàng)立）、資源（政界的金主，關(guān)系網(wǎng)錯(cuò)綜復(fù)雜）、信息等方面上與CEO在一個(gè)水平（有時(shí)甚至高于）的投資者手上割韭菜？不太可能。

　　如果CEO離職率高是因?yàn)轭A(yù)感到美股要暴跌，從以下數(shù)據(jù)來(lái)看，似乎COO才是知道得最多的人？

　　同時(shí)，在對(duì)比了一份來(lái)自PwC的研究和美國(guó)勞工部的數(shù)據(jù)關(guān)于離職率的圖表后我們可以發(fā)現(xiàn)：

　　過(guò)去20年間，CEO（上圖）與普通雇員（下圖）的離職率的趨勢(shì)是高度相似的。也就是說(shuō)CEO的離職與他們掌握信息的相對(duì)多少并沒有關(guān)系（考慮到高管相對(duì)普通員工確實(shí)存在信息不對(duì)稱）。

　　在此時(shí)離職，真的很反常嗎？

　　在索引了大量的數(shù)據(jù)和調(diào)查資料后，我們發(fā)現(xiàn)美股CEO離職數(shù)在近兩年增長(zhǎng)的原因可以歸結(jié)為一點(diǎn)：社會(huì)結(jié)構(gòu)變了，商業(yè)環(huán)境不一樣了，并且那些離職的CEO都已經(jīng)在60歲左右，接近退休年齡。

　　2019年退休的CEO中有20%來(lái)自政府/非營(yíng)利組織，其次是科技公司（這個(gè)板塊變化很快），再其次是金融（來(lái)自金融的CEO退休年紀(jì)也更大）。

　　許多組織不再設(shè)置COO職位，組織扁平化，商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，如今的CEO承擔(dān)了更多壓力，傾向于早點(diǎn)退休。

　　社會(huì)公眾輿論對(duì)領(lǐng)導(dǎo)人們有更嚴(yán)格的要求，任何的不端行為（職場(chǎng)騷擾，歧視等等）都會(huì)使得CEO面臨被開除的境地（比如麥當(dāng)勞前CEO Steve Easterbrook，以及才發(fā)生的美國(guó)錄音學(xué)院（Recording Academy，格萊美獎(jiǎng)主辦方）CEO被開除）。

　　“CEO離職數(shù)”能不能用來(lái)預(yù)測(cè)股市見頂？

　　答案是不能。當(dāng)我們把離職數(shù)按月細(xì)分之后，我們就發(fā)現(xiàn)了有意思的事情：在過(guò)去的12年中，每年的1月份都是CEO離職高峰（也就是文章最開頭的那張熱門圖片所顯示的現(xiàn)象）。

　　由于近兩年的經(jīng)濟(jì)一直比較動(dòng)蕩，CEO離職數(shù)是處于“穩(wěn)定”的上升趨勢(shì)的。

　　所以，我把文章開頭的那張圖片再發(fā)一次，你可以仔細(xì)觀察到，在“基數(shù)”相對(duì)較大的情況下，再選一個(gè)“正常的離群值”（1月份），最后給坐標(biāo)軸“動(dòng)點(diǎn)手腳”（觀測(cè)區(qū)間被放大了，0-50并沒有在Y軸上體現(xiàn)出來(lái)），自然會(huì)給人一種有反?，F(xiàn)象發(fā)生的錯(cuò)覺——以為CEO“預(yù)知”到了股市的暴跌而倉(cāng)皇出逃了。

　　此外，1月，7月，8月會(huì)出現(xiàn)CEO離職季的可能解釋是，它們是跟隨在大部分美國(guó)公司發(fā)布年報(bào)（12月底）/半年報(bào)（6月底）后緊接的月份。

　　在歷史上，使用一些“神奇指標(biāo)”來(lái)預(yù)測(cè)股市“牛熊”的例子并不少見。其中比較著名的就有“超級(jí)碗指標(biāo)”（Super Bowel Indicator）：超級(jí)碗指標(biāo)認(rèn)為，股市在某一年的表現(xiàn)可以根據(jù)當(dāng)年超級(jí)碗的結(jié)果來(lái)預(yù)測(cè)。其它的類似指標(biāo)還有“超短裙經(jīng)濟(jì)指標(biāo)”、“口紅經(jīng)濟(jì)指標(biāo)”……

　　總結(jié)一下：

　　為什么CEO使用“股票回購(gòu)”？

　　為股東提供更好的投資回報(bào)，即使他們也是受益者之一。

　　股票回購(gòu)真的是“泡沫”的罪魁禍?zhǔn)讍幔?/p>

　　被動(dòng)型投資基金引發(fā)的“定價(jià)錯(cuò)覺”可能才是更大的推手。

　　CEO們真的知道什么“內(nèi)幕”嗎？

　　沒有證據(jù)能證明他們有極大的“信息優(yōu)勢(shì)”。

　　在此時(shí)離職，真的很反常嗎？

　　離職率增高只是商業(yè)環(huán)境變化的副產(chǎn)物而已。

　　“CEO離職數(shù)”到底能不能用來(lái)預(yù)測(cè)股市？

　　沒有“神奇指標(biāo)”。巴菲特回收現(xiàn)金倒是算一個(gè)模糊指標(biāo)。